国盛证券：给予回盛生物买入评级

2022-04-24国盛证券有限责任公司孟鑫,李宣霖对回盛生物进行研究并发布了研究报告《需求疲软+成本承压拖累业绩，Q2起有望逐步改善》，本报告对回盛生物给出买入评级，当前股价为18.27元。

回盛生物(300871)

业绩概况： 2022 一季度营收同降 34.4%，归母净利润同降 96.8%。 公司发布 2022年一季报，FY2022Q1 实现营收 2.06 亿元，同比下降 34.40%， 归母净利润 202.39，同比下降 96.81%。

下游养殖行业仍处周期底部，需求疲软背景下收入下滑。动保行业存在一定养殖后周期属性，自 2021 年 3 月起猪价进入本轮周期下行阶段，2021 年 7 月行业产能进入调减阶段，动保行业猪用产品需求量随之出现环比趋势减少，根据统计局数据，截止 2022 年 3 月，全国能繁母猪存栏降至 4185 万头，相较 2021 年 6 月高点降幅约 8.3%。公司产品以猪用产品为主，2022 一季度猪价再次进入深度亏损区间影响下游需求，且 2021 年同期高基数，因此 2022Q1 收入同比/ 环比分别降低34.40%/17.83%，当猪价走出深度亏损区间行业需求将逐步改善。

原料药成本继续承压拖累盈利，环比略有改善，Q2 起有望显著改善。受 2021 年全年原料药价格飙升影响，公司 2021 年全年成本承压， 而 2022Q1 原料药价格出现明显回落，但由于原料采购和库存存 2~3 个月左右消化周期，FY2022Q1 成本压力仍较大，对应毛利率同比-13.00PCTs 至 20.17%，环比+4.78%PCTs，已经体现部分成本改善，随原料药行业价格降低逐渐体现、以及年中原料药产能逐步投放，预计自 Q2 起毛利率水平可恢复并持续改善。管理费用受薪酬、折旧增加影响大幅增长，加大研发投入导致研发费用率有所提升， 一季度销售费用率/管理费用率/财务费用率/ 研 发 费 用 率 分 别 为 5.93%/6.59%/0.22%/4.74% ，同比变动+0.95/+6.95/-0.21/+2.04PCTs，成本拖累叠加费用增加导致净利率大幅降至 0.98%（yoy-19.26PCTs）集团客户占比提升有望平滑需求周期性波动，充分受益于需求改善与新版 GMP 执行。截止 2021 年末公司集团客户收入占比已提升至 60%+，预计 Q1 集团客户占比进一步提升，规模场养殖密度较高防疫需求相对刚性，且养殖规模普遍处于提升轨道，集团客户占比持续提升可一定程度抵抗周期波动。养殖端产能持续去化，下半年有望迎来下一轮景气行情，动保行业有望受益。 需求端受 2020 年以来饲料端禁抗以及行业规模养殖占比提升，化药需求向高效治疗类化药升级，同时新版 GMP 标准时间限已临近（2022 年 5 月 31 日），未达到新标的落后行业产能或被清退，市场竞争格局有望优化，公司作为行业龙头有望充分受益于需求变化以及行业集中度提升。

原料药制剂一体化，新产能放量有望支撑盈利能力显著改善。公司上市以来从制剂稳步向原料药延伸，现有泰万菌素产能 240 吨，另 2020 年 IPO 原料药项目包括超募项目 1000 吨泰乐菌素产能项目 （预计 2022 年中投产） 、 2021 年可转债原料药项目包括年产 1000 吨泰乐菌素和年产 600 吨泰万菌素生产线扩建项目，原料药产能逐步释放预计可充分保障产品质与供给，成本把控能力有望提升，盈利能力有望显著提升。

盈利预测：公司作为兽用化药行业龙头，研发与生产能力出色，产品品类丰富，原料药与制剂一体化发展，产能释放在即，我们看好行业需求优化背景下公司在大环内酯类高端化药领域持续高增长潜力。预计公司 FY2022~FY2024 实现归母净利润2.03 亿元/2.85 亿元/3.85 亿元，同增 52.61%/40.35%/35.42%，对应 EPS 分别为1.22/1.71/2.32 元/股，对应 PE 分别为 18.2/12.9/9.6X，维持“买入”评级。

风险提示：新冠疫情反复、业务人员流失、客户流失等风险。

该股最近90天内共有2家机构给出评级，买入评级2家；过去90天内机构目标均价为33.58。证券之星估值分析工具显示，回盛生物（300871）好公司评级为3星，好价格评级为2.5星，估值综合评级为3星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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