中泰证券：给予天宇股份买入评级

2022-04-22中泰证券股份有限公司祝嘉琦对天宇股份(300702)进行研究并发布了研究报告《业绩有望拐点向上，期待CDMO及API新品种快速增长》，本报告对天宇股份给出买入评级，当前股价为32.34元。

天宇股份(300702)

事件：公司发布2021年报及2022年一季报，2021年实现营业收入25.45亿元，同比下降1.64%，归母净利润2.05亿元，同比下降69.32%，扣非净利润1.61亿元，同比下降72.85%；2022Q1实现营业收入7.50亿元，同比下降1.19%，归母净利润8472万元，同比下降36.52%，扣非净利润6695万元，同比下降49.83%。

业绩有望拐点向上，期待CDMO及API新品种快速增长。收入端保持稳定，其中CDMO实现5.57亿元（同比+552.65%，下同），占比达21.90%，表现亮眼。利润端受价格阶段下降、原材料涨价、中间体自供不足；以及费用端的研发投入、股权激励费用、汇兑损失等影响，业绩短期承压。其中汇兑损失1057.77万元，管理费用4.36亿元（+18.21%），研发费用2.27亿元（+26.99%）。2022Q1表观业绩受去年产品价格高基数影响；但Q1毛利率33.51%，环比提升1.06%，已呈现恢复态势。我们认为沙坦API及中间体价格已经实现回升，随着关键中间体产能逐步释放；叠加CDMO的快速增长，公司Q2有望迎来业绩拐点。

分业务：API逐步恢复，CDMO持续发力，制剂开始收获。

CDMO：商业化项目加速落地，常规品种保持快速增长。公司在深化与MERK、第一三共、武田等大型药企合作的同时，进一步开展与中小型新药研发公司的合作，21H1披露已经有11个产品实现商业化生产，另有待商业化产品13个。我们预计随着商业化产品的不断放量，公司CDMO业务有望持续快速增长。

API及中间体：持续推进与全球跨国药企、原研合作，新品种发力值得期待。2021年仿制药API及中间体收入19.64亿元（同比-21.20%，下同），毛利率32.54%（-19.13pp）。销量3157吨（-12.33%），其中API销量略有下滑，中间体销量同比-19.87%。收入、毛利率的下降主要受到价格和成本端影响：1）沙坦类价格短期波动；2）中间体搬迁影响自供及外销；3）大宗原材料成本上升；4）人民币升值。随着价格21Q4的上涨恢复及搬迁完成，2022年沙坦类有望迎来量价齐升的改善；API新品种值得期待。

制剂：产品种类不断丰富，收获在即。2021年获批的首个产品厄贝沙坦片实现收入397.36万元。2022年奥美沙坦酯片、奥美沙坦酯氢氯噻嗪片、厄贝沙坦氢氯噻嗪片等产品陆续获批，品类不断丰富。截至2021年报，公司制剂已申报待审批的品规14个，在研的品规71个。

费用率：毛利率开始恢复，研发投入持续增长，股权激励费用、汇兑等有所扰动。毛利率：2021年毛利率36.65%（-15pp），主要受API及中间体的价格及成本端影响，2022Q1毛利率33.51%，环比提升1.06pp，随着部分影响因素的消减已经开始恢复，全年来看有望逐季恢复。费用率：2021年销售费用率1.27%（-0.02pp），管理费用率17.11%（+2.87pp），财务费用率0.71%（-0.75pp）。管理费用率增加约3pp，主要因为职工薪酬、环保费用和股权激励费用。2022Q1销售费用率1.28%（+0.06pp），管理费用率13.30%（+0.24pp），财务费用率1.04%（+0.34pp），基本保持稳定。研发投入：2021年公司研发费用2.27亿元（+26.99%），占收入比例8.94%，2022Q1研发费用5080万元（+8.13%），占收入比例6.77%，公司加快原料药、制剂一体化的转型升级，加速制剂项目研发投入，研发费用持续增长。

盈利预测与投资建议：根据年报一季报情况，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年营业收入32.31、38.37、45.51亿元（2022、2023年调整前33.30、38.69亿元），同比增长26.95%、18.76%和18.61%；归母净利润4.61、5.90、7.48亿元（2022、2023年调整前5.78、7.55亿元），同比增长125.22%、27.91%和26.84%。目前股价对应2022-2024年26/20/16倍PE。2021年业绩短期承压，但前期布局的API新产品、CDMO及制剂业务有望陆续迎来收获，新业务腾飞可期，维持“买入”评级。

风险提示事件：环保风险，质量风险，原料药及中间体价格波动的风险，新药研发失

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，光大证券(601788)林小伟研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达83.37%，其预测2022年度归属净利润为盈利8.51亿，根据现价换算的预测PE为7.36。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级3家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为52.77。证券之星估值分析工具显示，天宇股份（300702）好公司评级为3.5星，好价格评级为3星，估值综合评级为3星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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