瑞银证券：重申中国飞鹤“买入”评级

瑞银证券4月12日发布研报，认为婴幼儿配方奶粉需求持续，重申中国飞鹤“买入”评级。

研报认为，依托规模优势，预计飞鹤的市场份额将从2020年的15%增长到2023年的30%，近期市场过度低估了飞鹤的长期增长潜力。

作为中国第一大（2021年销售规模计）国内婴幼儿配方奶粉品牌，飞鹤在渠道方面建立了扁平化的广泛经销网络，拥有强有力的定价控制权。2020年通过收购原生态牧场的71.26%已发行股份，获得了更加稳定的原奶供应。中国飞鹤将在渠道去库存后加速，借助高品牌知名度和强有力的渠道控制推动其长期增长。

从行业来看，新的婴幼儿配方奶粉国家标准的颁布会加速中小型企业出清，市场迎来新一轮整合，这将利好飞鹤这样领先的国内品牌，其总市场份额在需求稳定后会显著改善。当前中国的前三大公司（按销售额计）的总市场份额为43.7%，而美国/日本/英国分别为89.3%/77.0%/79.9%，长期看前三大品牌（按销售额计）的总市场份额会超过70%。未来三年，前10大公司的市场份额从2020年（欧睿国际）的71%提高到2025年的80%。

不仅于此，消费者对国内品牌的信心也在持续增强，国内企业有更加本地化的品牌化活动，有更高的渠道利润来推动低线市场中的销售和渗透率，预计主要国内品牌将会继续赢得份额。

对于市场一直担心的出生率问题及集中采购问题，研报也作出了回应。研报认为，2020-2021年的显著下降主要归因于疫情导致的结婚率较低和疫苗接种推迟怀孕计划，随着新冠肺炎疫情的影响减弱、新三胎政策以及政府财务激励增加，2022年开始出生率将会稳定。鉴于市面上可选择的婴幼儿配方奶粉较多，并且国家明确表示鼓励国内婴幼儿配方奶粉企业发展，以及纳入集中采购将给行业领先企业的研发投资和供应链造成潜在影响，研报认为婴幼儿配方奶粉被纳入集中采购的可能性较低。

基于以上原因，瑞银证券重申中国飞鹤“买入”评级。并预计，中国飞鹤2023-25年的销售额/净利润年复合增长率为10.5%/9.7%，